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En ne réduisant pas sa politique de rachats d’actifs (QE3), la Fed a pris le risque d’entretenir la volatilité sur les marchés. En Europe, la sortie de crise est lente mais réelle. Il faut toujours privilégier les actions européennes selon Patrick Legland, directeur global de la recherche à la Société Générale.

La large victoire électorale d’Angela Merkel est-elle une bonne nouvelle selon vous pour la zone euro ?

Patrick Legland : C’est une assez bonne nouvelle dans la mesure où malgré sa victoire éclatante, Angela Merkel aura besoin de recevoir l’appui d’autres formations politiques pour gouverner. Cela devrait inciter le futur gouvernement allemand à faire preuve de plus de souplesse dans la gestion future de la zone euro et des plans de relance éventuels. Les politiques drastiques d’austérité, si elles permettent à très court terme de réduire les déficits, n’empêchent pas la dette d’augmenter car elles plombent la croissance. Elles mènent dans une impasse. Or, la zone euro a besoin d’être gérée de façon pragmatique.

La décision de la Fed de ne pas diminuer ses rachats d’actifs (le fameux « tapering » attendu) est-elle lourde de conséquences pour les marchés ?

P.L : La Reserve fédérale prend un gros risque. Une banque centrale doit avant tout éviter de surprendre les marchés. La Fed avait d’ailleurs bien préparé le terrain pour annoncer une diminution des montants mensuels de rachats d’actifs (QE3). On ne comprend donc pas très bien la logique suivie. En parallèle, la Fed va abandonner ses « forward guidance » pour retrouver plus de latitude dans ses décisions. Le consensus sera ainsi beaucoup plus large et imprévisible. Ce manque de visibilité risque d’ajouter de la volatilité aux marchés, surtout quand la Fed décidera de remonter les taux. Ce n’est pas forcément une bonne nouvelle…

La croissance est-elle vraiment repartie en zone euro ?

P.L : En mai dernier, les autorités européennes ont accordé un sursis de deux ans à la France pour ramener son déficit annuel sous la barre des 3%. En parallèle, on voit l’Allemagne réaliser un excédent budgétaire de 0,6% du PIB au premier trimestre. Cet été, tous les autres pays européens sans exception ont publié des PIB trimestriels supérieurs aux attentes et des PMI au-dessus de 50. Le rebond constaté est encore timide mais le risque systémique a été écarté en zone euro. Nous sommes en phase lente d’amélioration. A ce titre, on pourrait plutôt constater de bonnes surprises dans les prochains mois…

Les indices boursiers ont déjà bien rebondi en Europe. Restez-vous « bullish » sur les marchés actions ?

P.L : Les valeurs européennes ne sont pas trop chères. Elles restent dépendantes de la rentabilité des sociétés. Aujourd’hui, les ROE (return on equity) des sociétés cotées sur le Vieux continent atteignent 12%, contre 18% avant la crise. A ce titre, les actions européennes restent notre classe d’actifs préférée alors que les actions américaines deviennent chères et il est encore trop tôt pour revenir sur les actions émergentes.

En Europe, quels pays privilégier ?

P.L : Je privilégierais les pays périphériques de la zone euro qui ont considérablement amélioré leur compétitivité. Le salaire horaire en Europe ressort en moyenne à 28 euros. Or, que constate-t-on ? En Allemagne, il ressort à 31 euros et en France à 33 euros. Dans le même temps, il ne s’élève qu’à 21 euros en Espagne et à 17 euros en Grèce ! Les pays d’Europe du Sud ont regagné en compétitivité. Ces derniers disposent pourtant de ressources appréciables et de populations bien formées. Le redressement est en cours…

Et au niveau sectoriel, quels types de valeurs recommandez-vous ?

P.L : Tous les secteurs liés à la consommation qui profitent de la reprise. Nous restons également favorables aux valeurs bancaires dont le price to book ressort toujours à des niveaux très faibles (0,6 en moyenne). Enfin, les valeurs liées aux infrastructures et à l’investissement vont bénéficier de la reprise des commandes.

Sélectionner des titres est un bien meilleur moyen de surperformer que de prévoir l’évolution de l’économie, estiment les stratégistes de Morningstar.
L’indice S&P 500 a gagné 6% depuis notre dernier commentaire de marché. L’univers des valeurs couvertes a fermé son gap de valorisation qui était de 94% et se situe aujourd’hui en situation de légère surévaluation à 102%.
L’évolution des taux d’intérêt est une préoccupation de premier plan pour les investisseurs, mais nous continuons de penser que la recherche de titres sous-évalués et disposant d’avantages concurrentiels – plutôt de prévoir l’évolution de l’économie – est le meilleur moyen de produire des rendements excédentaires sur longue période.
Cependant, les marchés ne suivent pas toujours les fondamentaux, et nous ne serions pas surpris de voir le marché se retrouver dans une situation de surévaluation avant de redevenir attrayant (en particulier depuis que la Fed a décidé de reporter sa décision de réduire ses achats d’actifs).
Les sociétés dans l’univers des réseaux sociaux ont connu des performances remarquables durant le trimestre. Les marchés reviennent de loin depuis septembre 2008 (+140% depuis mars 2009). Le S&P 500 et le Dow Jones Industrials Average atteignent des plus-hauts historiques et les taux d’intérêt sont à des plus bas de 50 ans. Les investisseurs ont donc largement profité des bienfaits de l’argent pas cher.
Comme l’observe notre stratégiste obligataire, Dave Sekera, CFA : « Que la Fed décide de réduire ses achats d’actifs à court ou moyen terme, nous pensons que les taux continueront de monter vers leur moyenne de long terme au-dessus de l’inflation. » Le marché ne devrait donc pas se presser dans le mouvement de remontée des taux longs, tant du moins que la Fed continuera d’adopter une politique accommodante pour soutenir l’activité économique.
Dans ce contexte, la recherche de titres décotés et de qualité à partir d’une approche fondamentale doit être privilégiée. C’est l’avis de l’éditorialiste de notre publication Morningstar Stock Investor, Matthew Cofina, CFA : « Je focalise mon attention sur un seul but : trouver des sociétés ayant un avantage concurrentiel solide et en croissance à un niveau de prix raisonnable. Je laisse aux autres le soin de deviner ce que la Fed fera. »
Face à un marché qui tend à s’apprécier sensiblement, il faut redoubler d’effort pour trouver de bonnes idées d’investissement, et les décotes disponibles ne sont pas aussi prononcées que par le passé. Au sein de notre univers de couverture, le secteur de l’énergie affiche la plus forte décote de valorisation (91% de sa juste valeur), suivi par les matériaux de construction et les télécommunications (94%), puis par les services aux collectivités (95%).
La technologie reste le secteur le plus surévalué (114% de sa juste valeur). Pourtant, notre directeur de la recherche sur ce secteur, Peter Wahlstrom, CFA, il y a encore quelques valeurs à dénicher, comme Apple (4 étoiles) ou Oracle. L’univers des réseaux sociaux et de la publicité en ligne s’est emballé avec la perspective d’une mise en Bourse de Twitter. Facebook a bondi de 85%, tandis que LinkedIn prenait 40%. Nous pensons que la valorisation de ces sociétés est désormais excessive, et la quasi-totalité des titres couverts dans ces industries sont notés 2 étoiles.
Les secteurs de l’industrie et de la consommation cyclique (à 107% de leur juste valeur) nous semblent aussi chers, en grande partie du fait de la forte performance des grandes valeurs de croissance au cours des trois derniers mois.
A une échelle mondiale, nous pensons que l’Europe est la plus sous-évaluée des régions, l’Australie/Nouvelle-Zélande, l’Asie-Pacific et l’Amérique du Nord étant correctement valorisées.
35 sociétés de notre univers de couverture affichent l’avantage concurrentiel le plus élevé et sont notées 4 étoiles. Dans cet ensemble, on trouve des titres comme Berkshire Hathaway, Coca-Cola, eBay, Exelon, McDonald’s et Sanofi. Nous pensons que ces titres afficheront des rendements excédentaires sur longue période par rapport aux titres sans avantage concurrentiel. Même si ces titres n’affichent pas une forte sous-évaluation (à 5 étoiles), leur niveau reste attrayant.